股市走势临关键节点，市场动向引人关注。

来源：郁见投资 华西证券

11月26日，股市高开低走，重要股指普遍下跌，债市走势相对纠结，长债收益率波动上行。上证指数、沪深300指数分别下跌0.12%、0.21%，中证1000、中证2000跌幅则达到1.17%、1.26%；中证可转债指数下跌0.13%；10年国债收益率持平前一日，30年国债收益率小幅上行0.3bp。商品市场方面，随着美元指数重新回到高位，贵金属价格显著下跌，黄金、白银分别下跌2.38%、2.12%；工业金属中，铜价下跌0.31%；基建地产类商品涨跌互现，铁矿石、沥青价格上涨0.32%、0.15%，螺纹钢、玻璃价格下跌0.12%、0.56%。

新“月末效应”重现，跨月前夕资金利率意外转松。早盘央行逆回购延续大额投放，规模为2993亿元，净投放110亿元。MLF大额续作后，市场对资金面维持积极态度，民生银行资金情绪指数为38.4%，依旧处于“宽松”区间。对应至资金价格一端，临近月末借贷成本不增反降，R001下行6bp至1.55%，支持跨月的R007同下行6bp至1.82%。若结合资金利率日内走势观察，DR001全天呈现逐步“下台阶”趋势，尾盘一度达到1.18%，低于临时正回购利率12bp。

尽管临近月末资金利率启动下行，但存单市场依旧波澜不惊。据各银行11月26日询价结果，11月27日1年期国股大行存单发行利率在1.84%-1.85%区间，定价虽有松动，但降幅大约在1bp左右；3个月发行利率为1.83%-1.85%，仍然偏贵。二级收益率几乎无变化，3个月、6个月、1年期存单收益率分别为1.85%、1.86%、1.86%。

现券一级市场迎来地方债发行高峰挑战，单日净发行规模达到1762亿元，且发行品种包含部分金融资源偏弱省份债券。从公告结果来看，发行情况中规中矩，未出现显著高于二级定价的情形，但也不像25日一般基本发在投标区间下限，3只（7Y、10Y、15Y）湖南债发行利率高于投标下限约9-10bp，4只（7Y、10Y、20Y、30Y）贵州债发行利率高于投标下限5-10bp，2只（20Y、30Y）辽宁债及1只内蒙古债（10Y）发行利率紧贴投标下限；其余指标方面，全场倍数与边际倍数均较为合理。总体来看，一级承销机构顺利消化大额集中供给，债市的担忧情绪或得到进一步舒缓。

若干影响变量作用至现券定价上，长端收益率走势较为纠结，30年国债呈现上→下→上的震荡趋势。若结合CNEX资金情绪指数观察，昨日10年期品种的大买盘基金，今日由买转卖，10年国债临近历史低点，部分交易盘或产生止盈诉求，这也反映出在未知因素尚未一一落地的背景下，债市定价仍偏理性。目前地方债发行进度整体较快，截至11月26日，据已披露的发行计划（均12月3日以前发行），“5000亿”及“2万亿”部分分别已确定发行3857、12180亿元，占比分别为77%、61%，债市大概率可在本周完成发债适应期的第二阶段，在这一过程中，如谨慎情绪带来债市调整，可能都是及时补仓的机会。

A股继续回调。全天成交额13346亿元，较上一成交日（11月25日）缩量1868亿元，较5日均值缩量2645亿元。全市场29%的个股实现上涨，较上一成交日的71%明显下降。分市值来看，大盘股跌幅相对较小，沪深300、中证500和国证2000分别下跌0.21%、0.79%和1.35%。风格层面，国证价值指数上涨0.05%，而成长指数则下跌0.79%。

分行业来看，银行板块表现领先，电新&科技行情承压。在31个SW一级行业中，共有10个行业上涨。其中银行板块表现领先，对应SW指数上涨0.92%，主要由央企银行推动，Wind央企银行指数上涨1.65%。同时，部分消费行业表现靠前，食品饮料上涨0.83%，其中休闲食品和饮料乳品分别上涨1.44%和1.25%；轻工制造行情走强，其中文娱用品指数大幅上涨7.13%。而电力设备表现靠后，对应SW指数下跌2.14%，主要受锂电行情回落影响，Wind锂电池指数下跌4.44%。此外，SW计算机指数下跌1.99%，拖累科技板块行情。

特朗普再提加征关税，驱使市场转向避险状态。上午开盘后，市场曾短暂延续昨日下午超跌反弹的叙事，上证指数一度上涨0.65%。随后，特朗普在其社交媒体上宣称，将对进口自中国的所有商品加征10%的关税，对从加拿大和墨西哥的进口商品征收25%关税，市场对出口承压的预期随之发酵，Wind出口贸易指数涨跌幅由1.00%下降至-0.17%。在当前的政策空窗阶段，“出口承压-稳增长政策预期升温”的逻辑暂时不被关注，特朗普对贸易偏鹰派的态度短暂催化避险情绪。反映到今日行情中，Wind连板指数大幅下跌3.43%，赚钱效应大幅下降；同时SW亏损股指数下跌1.42%，同时绩优股指数逆势上涨0.27%，资金的炒作情绪明显降温。

不过，部分资金仍在尝试博弈反弹。一方面，市场在上周五大跌后触及筹码密集区，自本周以来处于横盘状态，指向这部分筹码对是否折价出售的态度仍然不明确。另一方面，资金博弈反弹的情绪在昨日下午的V型反弹中有所显现，今日回调则更多出于事件性的因素，这对希望博取短期收益的资金具备吸引力。从日内走势来看，尽管今日行情整体承压，但其始终处于宽幅震荡的状态，与上周五持续下跌的趋势明显不同，指向部分资金仍在尝试博弈反弹，且具备一定的边际定价权。不过，这部分资金在今日未形成“合力”，体现在板块主线并不明晰，难以演绎出上周二由锂矿、上周三由医药&AI推动市场反弹的行情。

整体而言，市场成交缩量至1.3万亿水平，创9月末本轮行情启动以来成交量的最低位，股市行情到了关键的时候。接下来，要么避险情绪逆转，成交量转而放大，行情由跌转涨；要么成交量可能继续萎缩，资金参与意愿进一步转弱。

01

票据利率

今日票据利率分化。其中1M上行13bp至1.10%，3M上行1bp至0.20%，6M下行1bp至0.79%。

截至11月26日，大行转为净买入，净买入规模为51.48亿元，前一交易日净卖出量为53.02亿元，11月累计净买入1987.14亿元（10月累计净买入1733.55亿元，2023年11月累计净买入2028.21亿元）。

02

利率债发行情况

地方债方面（最新数据披露至12月3日），11月1-30日发行地方债13141亿元，净发行11900亿元，其中新增一般债195亿元、新增专项债857亿元（其中：特殊专项债348亿元）、普通再融资债532亿元、特殊再融资债11558亿元。12月1-3日发行地方债1599亿元，净发行1534亿元，其中新增一般债0亿元、新增专项债0亿元（其中：特殊专项债0亿元）、普通再融资债115亿元、特殊再融资债1484亿元。今日新增披露12月3日计划发行特殊再融资债厦门56亿。

截止12月3日，新增地方债剩余额度694亿元，其中新增专项债、新增一般债分别剩余238亿元、剩余456亿元（发行进度99.4%、93.7%）。

国债方面（最新数据披露至11月27日），11月1-27日发行国债8820亿元，净发行6479亿元。今日新增披露3M贴现国债600亿元。

截止11月27日，国债净发行剩余额度-520亿元（发行进度101.2%）。

政金债方面（最新数据披露至11月27日），11月1-27日发行政金债5103亿元，净发行1691亿元。今日新增披露11月27日计划发行1Y农发110亿元、3Y农发20亿元、10Y农发140亿元、7Y进出清发20亿元。

03

政策与重要事件

（1）地方政府专项债务新增限额调整为9.9万亿元

11月26日，据财政部公布数据显示，全国人大常委会批准增加6万亿元地方政府债务限额后，2024年地方政府专项债务新增限额从3.9万亿元增加到9.9万亿元，2024年末地方政府专项债务限额调整为35.5亿元。

（2）财政部公布1-10月国企营收数据

据财政部发布数据显示，1-10月，国有企业营业总收入67.66万亿元，同比增长0.9%，利润总额3.54万亿元，同比下降1.1%。

（3）金融监管总局：加大重点领域投资力度

近日，金融监管总局党委书记、局长李云泽于主持召开保险业高质量发展座谈会，会议指出，保险业要不断拓展和丰富保险保障的内涵和外延，持续优化产品和服务；要发挥保险资金长期投资优势，持续支持国家重大战略，加大对战略性新兴产业、先进制造业、新型基础设施等重点领域投资力度。

（4）广州：调整住房公积金政策

11月26日，广州住房公积金管理中心发布关于调整住房公积金政策的通知，通知称， 使用住房公积金贷款购买自住住房的，一人申请贷款的最高额度调整至80万元，两人或两人以上购买同一套自住住房共同申请贷款的最高额度调整至160万元；购买首套及第二套自住住房申请住房公积金贷款的，最低首付款比例为20%，购买保障性住房的，住房公积金贷款最低首付款比例为15%等。

（5）海外利率

11月25日（纽约尾盘），美国10年期基准国债收益率下行13.7bp，报4.274%；2年期基准国债收益率下行10.9bp，报4.271%。

风险提示：

货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。

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